در حالی که قانون جامع CLARITY برای تعیین چارچوب فعالیت‌های مرتبط با دارایی‌های دیجیتال در سنای آمریکا پیش نرفت، کمیسیون بورس و اوراق بهادار و کمیسیون معاملات آتی کالا با مجموعه‌ای از اقدامات موقت، امکان توسعه برخی بازارهای مبتنی بر بلاک‌چین را فراهم کرده‌اند. این تحولات به فعالان بازار اجازه بیشتری می‌دهد، اما جایگزین اطمینان حقوقی ناشی از تصویب قانون دائمی نیست.
شکست CLARITY و واکنش نهادهای ناظر
بر اساس گزارشی از CoinDesk، سنای آمریکا در ۱۵ سپتامبر نتوانست بررسی و پیشبرد قانون CLARITY را به مرحله بعد برساند. این طرح قرار بود قواعد جامعی برای دارایی‌های دیجیتال، پول‌های توکن‌شده، سهام و اوراق قرضه توکن‌شده و همچنین املاک و دیگر دارایی‌های مبتنی بر توکن تعیین کند. صرافی‌ها، کارگزاران، ناشران و سایر واسطه‌های فعال در این حوزه نیز در دامنه این چارچوب قرار می‌گرفتند.
توقف این طرح به معنای به تعویق افتادن قانونی بود که می‌توانست مسیر فعالیت بانک‌ها و مؤسسات مالی سنتی را در بازار دارایی‌های دیجیتال روشن‌تر کند. چنین مؤسساتی برای ساخت زیرساخت، عرضه محصول و ورود سرمایه‌های بزرگ، معمولا به قواعدی پایدار نیاز دارند؛ قواعدی که فقط برای امروز معتبر نباشد و با تغییر دولت یا رویکرد نهادهای اجرایی به‌سرعت تغییر نکند.
با این حال، دو روز پس از ناکامی CLARITY، SEC از معافیت نوآوری پنج‌ساله‌ای رونمایی کرد. این معافیت به برخی بسترهای واجد شرایط اجازه می‌دهد سهام شرکت‌های پذیرفته‌شده در بازار آمریکا را به‌صورت توکن‌شده و روی زنجیره، از طریق بازارسازهای خودکار و استخرهای نقدینگی معامله کنند. پل اتکینز، رئیس SEC، این اقدام را پلی به سوی مقررات‌گذاری پایدارتر توصیف کرده است.
CFTC نیز در همین مسیر برخی موانع عملی را کاهش داده است. این نهاد برای شماری از ارائه‌دهندگان نرم‌افزار معافیت‌هایی در نظر گرفته و راهنمایی‌های خود درباره سرمایه‌گذاری‌های توکن‌شده و ثبت سوابق مبتنی بر بلاک‌چین را به‌روزرسانی کرده است.
یک آزمون محدود برای سهام توکن‌شده
اقدام SEC به معنای آزاد شدن کامل معاملات سهام توکن‌شده نیست. بسترهای مشمول این معافیت لازم نیست به‌عنوان صرافی ثبت شوند و برخی تأمین‌کنندگان نقدینگی نیز برای فعالیت‌های تحت پوشش، از الزام ثبت به‌عنوان معامله‌گر معاف می‌شوند. با این حال، شرکت‌کنندگان باید هویت خود را احراز کنند.
دامنه آزمایش محدود است. حجم معاملات هر سهم به بخش کوچکی از حجم عادی همان سهم سقف دارد و استفاده از اعتبار یا معاملات مارجین مجاز نیست. این معافیت پنج سال اعتبار دارد، اما SEC می‌تواند شرایط یا مدت آن را تغییر دهد. بنابراین، این طرح بیشتر یک بازار آزمایشی تحت اختیار فعلی SEC است تا چارچوبی جامع برای کل صنعت.
در مورد «سهام توکن‌شده» نیز تفاوت مهمی میان مالکیت واقعی و دریافت بازدهی مشابه سهام وجود دارد. محصولی ممکن است فقط بازده قیمت سهم را به‌صورت مصنوعی بازتاب دهد، بدون آنکه دارنده توکن حق رأی یا حق دریافت واقعی سود تقسیمی داشته باشد. پرداختی که شبیه سود تقسیمی است، به‌تنهایی فرد را سهام‌دار نمی‌کند.
طبق معیار مورد استفاده در معافیت جدید SEC، توکن قابل معامله در این بسترها باید همان حقوق سهم پایه را داشته باشد: سود تقسیمی یکسان، حق رأی یکسان و ادعای مشابه نسبت به دارایی‌های شرکت در زمان انحلال. اگر شخص ثالثی بدون مشارکت خود شرکت، سهام آن را توکن‌سازی کند، باید اسناد و اطلاعات مربوط به رأی‌گیری را در اختیار دارندگان قرار دهد. شرکت نیز ۳۰ روز فرصت دارد از معاملات در آن بستر جلوگیری کند.
تفاوت اجازه اجرایی با قطعیت قانونی
اقدامات SEC و CFTC در کوتاه‌مدت مسیر نوآوری را بازتر کرده‌اند، اما مجوز نهاد ناظر با اطمینان ناشی از قانون مصوب کنگره یکی نیست. نهاد اجرایی می‌تواند مشخص کند شرکت‌ها امروز چه کاری انجام دهند؛ در مقابل، قانون‌گذاری حمایت بیشتری در برابر تغییر رویکرد دولت آینده ایجاد می‌کند. این تفاوت برای بانک‌ها، صرافی‌ها و مدیران دارایی که ممکن است میلیاردها دلار در زیرساخت‌هایی با دوره بازگشت طولانی سرمایه‌گذاری کنند، اهمیت زیادی دارد.
در تحلیل CoinDesk، فناوری بلاک‌چین از نظر ظرفیت فنی و کاربردهای محصولی به مرحله مهمی رسیده است. استیبل‌کوین‌ها یکی از نخستین کاربردهای گسترده این حوزه هستند و سهام و اوراق قرضه توکن‌شده می‌توانند مسیرهای جدیدی برای پس‌انداز، سرمایه‌گذاری و معامله ایجاد کنند. با این حال، برای تبدیل این ظرفیت به استفاده گسترده، محیط مقرراتی قابل اتکا همچنان ضروری است.
مشاوران مالی و مشتریان نیز برای ارزیابی یک سهام توکن‌شده باید اسناد آن را بررسی کنند: آیا مالکیت مستقیم ثبت می‌شود، توکن نشان‌دهنده منفعت غیرمستقیم در سهامی است که نزد متولی نگهداری می‌شود، یا صرفا قراردادی برای دریافت بازدهی سهم است؟ همچنین باید روشن باشد در صورت ورشکستگی یا از کار افتادن ارائه‌دهنده، دارنده توکن چه حقی دارد و آیا نام او نزد عامل انتقال سهام به‌عنوان سهام‌دار ثبت شده است یا فقط در برابر متولی یا یک شرکت واسط مطالبه خواهد داشت.
همچنین مقایسه قیمت، کارمزد و اثر اندازه سفارش با سهم عادی اهمیت دارد. در استخر نقدینگی، قیمت نمایش‌داده‌شده لزوما قیمت نهایی اجرای سفارش نیست و خود سفارش می‌تواند با تغییر موجودی استخر، قیمت را جابه‌جا کند. نقدینگی، محدودیت‌های انتقال، شرایط نگهداری و روش خروج در صورت تعطیلی بستر نیز باید مشخص باشد.
به این ترتیب، CLARITY هنوز تصویب نشده، اما بخشی از شفافیت مورد انتظار از راه مقررات اجرایی در حال شکل‌گیری است. اینکه این راه‌حل موقت تا چه زمانی بتواند جای قانون‌گذاری جامع را بگیرد، به دوام این مجوزها و میزان استفاده واقعی از محصولات و زیرساخت‌های جدید بستگی خواهد داشت.