وابستگی ۳۴۹ میلیارد دلاری صندوق‌های اعتبار خصوصی به بانک‌ها آشکار شد

صندوق‌های اعتبار خصوصی مستقر در آمریکا در پایان سال ۲۰۲۵، در مجموع ۳۴۹ میلیارد دلار به بانک‌ها بدهکار بودند؛ رقمی که نشان می‌دهد انتقال وام‌دهی کسب‌وکارها از بانک‌های سنتی به مؤسسات غیربانکی، ارتباط میان این دو بخش را از بین نبرده است. هم‌زمان، افزایش استفاده از بهره غیرنقدی یا PIK باعث شده بخشی از درآمد ثبت‌شده صندوق‌ها هنوز به شکل پول نقد وصول نشده باشد.

وام‌دهی خارج از بانک، اما نه جدا از بانک

بر اساس گزارش فدرال رزرو در ۱۶ اکتبر، وسایل سرمایه‌گذاری اعتبار خصوصی با پیوند به آمریکا، از جمله صندوق‌های مستقر در خارج از کشور، بیش از ۲.۶ تریلیون دلار دارایی در اختیار دارند. حدود ۱.۵ تریلیون دلار از این رقم شامل وام‌های خصوصی به شرکت‌های آمریکایی است و باقی دارایی‌ها، سرمایه‌گذاری‌هایی مانند سهام را نیز دربرمی‌گیرد.

در میان صندوق‌های مستقر در آمریکا، شرکت‌های توسعه کسب‌وکار یا BDCها در پایان ۲۰۲۵ حدود ۱۸۱ میلیارد دلار به بانک‌ها بدهکار بودند. صندوق‌های بدهی خصوصی ۱۵۰ میلیارد دلار دیگر و صندوق‌های موسوم به interval و tender-offer نیز ۱۸ میلیارد دلار بدهی بانکی داشتند. مجموع این ارقام به ۳۴۹ میلیارد دلار می‌رسد.

فدرال رزرو پیش‌تر بخشی از این وام‌های بانکی را در حساب‌های ملی به شرکت‌های مالی خارج از آمریکا نسبت داده بود. اصلاح این طبقه‌بندی، اندازه ارتباط میان بانک‌ها و اعتبار خصوصی را روشن‌تر کرده است؛ هرچند به‌خودی‌خود به معنای پنهان‌کردن عمدی ریسک توسط بانک‌های مشخص نیست.

صندوق‌ها از سرمایه سرمایه‌گذاران برای اعطای وام‌های چندساله استفاده می‌کنند و در کنار آن می‌توانند از بانک‌ها خطوط اعتباری بگیرند. این خطوط ممکن است در برابر دارایی‌های سرمایه‌گذاری‌شده یا تعهد سرمایه‌گذاران به تزریق منابع تضمین شوند. بنابراین، صندوق‌ها می‌توانند ظرفیت وام‌دهی خود را افزایش دهند، اما در مقابل باید در برابر بانک، تعهدات بازپرداخت و وثیقه‌ای داشته باشند.

پژوهش فدرال رزرو درباره تأمین مالی BDCها نشان داد که پنج بانک در نمونه بررسی‌شده طی سال‌های ۲۰۱۲ تا ۲۰۲۳، حدود دو سوم وام‌های بانکی برداشت‌شده را تأمین کرده‌اند. BDCها نیز به‌ندرت بانک‌های تأمین‌کننده خود را تغییر داده‌اند. در نتیجه، افزایش هزینه تأمین مالی برای یک صندوق لزوماً با رقابت گسترده میان بانک‌های جایگزین خنثی نمی‌شود. این پژوهش همچنین نشان داد بانک‌ها در دوره‌های سیاست پولی انقباضی، برای وام به BDCها نسبت به وام‌گیرندگان هم‌رتبه، صرف‌نظر از ارشدیت و وثیقه وام‌های BDC، حق بیمه بیشتری دریافت کرده‌اند.

درآمد ثبت‌شده، اما پول نقد وصول‌نشده

یکی از نقاط حساس این ساختار، افزایش بهره پرداخت‌شونده با بدهی یا PIK است. در این روش، وام‌گیرنده به جای پرداخت نقدی بهره، مبلغ آن را به اصل بدهی اضافه می‌کند. برای شرکت، این کار می‌تواند در کوتاه‌مدت فشار پرداخت را کاهش دهد؛ اما برای صندوق، بهره اضافه‌شده تا زمانی که واقعاً وصول نشود، پول نقد قابل استفاده برای پرداخت هزینه‌ها یا بدهی‌های خودش نیست.

پژوهشگران فدرال رزرو بوستون پرونده‌های ۱۶۸ BDC را بررسی کردند که نزدیک به ۸۹۰ هزار مشاهده فصلی از وام شرکت‌ها را پوشش می‌داد. طبق این بررسی، تا اوایل ۲۰۲۶ حدود ۱۰ درصد وام‌های BDCها به‌طور فعال از PIK استفاده می‌کردند؛ این سهم در سال ۲۰۲۲ حدود ۶ درصد بود. این محاسبه گزینه‌هایی را که در قرارداد وجود داشت اما وام‌گیرنده از آن استفاده نکرده بود، شامل نمی‌کرد.

افزایش استفاده از PIK تقریباً در همه صنایع نمونه دیده شد. در صنعت ساخت‌وساز، سهم وام‌های دارای این ویژگی از کمتر از ۵ درصد در سال ۲۰۲۲ به نزدیک ۲۰ درصد در اوایل ۲۰۲۶ رسید. شرکت‌هایی که وام با نرخ شناور داشتند نیز در همین دوره با افزایش هزینه بدهی، هم‌زمان با رشد نرخ‌های معیار، روبه‌رو شدند.

PIK به‌تنهایی ثابت نمی‌کند که همه وام‌های مربوط به آن در وضعیت بحرانی هستند. با این حال، تفاوت میان درآمد حسابداری و وجه نقد اهمیت دارد: صندوق ممکن است درآمد بهره را ثبت کند، در حالی که برای پرداخت به بانک باید از ذخایر نقدی یا وصولی سایر وام‌گیرندگان استفاده کند. اگر ارزش وثیقه کاهش یابد یا برخی دارایی‌ها دیگر شرایط وثیقه‌گذاری را نداشته باشند، قرارداد بانکی می‌تواند صندوق را به ارائه وثیقه بیشتر یا بازپرداخت وادار کند؛ حتی اگر ارزش کل دارایی‌های صندوق همچنان از بدهی‌هایش بیشتر باشد.

در چنین شرایطی، مدیران صندوق ممکن است ناچار شوند ذخایر خود را مصرف کنند، فروش دارایی‌هایی را که برای خروج سریع طراحی نشده‌اند در نظر بگیرند یا اعطای وام جدید را کاهش دهند. محدودکردن بازخرید سهام می‌تواند سرعت خروج سرمایه‌گذاران را کم کند. البته در BDCهای پذیرفته‌شده در بورس، فروش سهام یک سرمایه‌گذار به خریدار دیگری انجام می‌شود و افت قیمت سهام به‌طور خودکار به معنای خروج نقدینگی از خود شرکت نیست.

نمونه بارکلیز و مسیر انتقال ریسک

به گزارش CryptoSlate، موضوع ارتباط بانک‌ها با اعتبار خصوصی در پرونده بارکلیز نیز مطرح شده است. روزنامه فایننشال تایمز در ۱۹ اکتبر گزارش داد نهاد ناظر احتیاطی بریتانیا درباره شکایت یک افشاگر داخلی در مورد تخصیص سوآپ‌های بازده کل مرتبط با اعتبار خصوصی بارکلیز به دفتر معاملاتی بانک تحقیق می‌کند. بارکلیز به رویترز گفت نحوه ثبت این معاملات با الزامات حسابداری و سرمایه نظارتی سازگار بوده و از سوی سازوکارهای داخلی و مشاوران خارجی پشتیبانی شده است.

سوآپ بازده کل، عملکرد اقتصادی یک وام را بدون انتقال مالکیت خود وام جابه‌جا می‌کند. یک طرف، درآمد و سود یا زیان دارایی را دریافت و تحمل می‌کند و در مقابل هزینه تأمین مالی می‌پردازد. بارکلیز اعلام کرده بود مجموع مواجهه‌اش با اعتبار خصوصی ۱۵ میلیارد پوند است و بیشتر آن در دفتر بانکی قرار دارد. سوآپ‌ها به دارایی‌های پایه‌ای حدود ۱.۵ میلیارد پوند مرتبط بودند و ارزش فعلی مواجهه آنها بر مبنای قیمت‌گذاری بازار حدود ۳۰۰ میلیون پوند گزارش شد.

نهاد ناظر بریتانیا در نامه‌ای در آوریل ۲۰۲۵ به مدیران مالی بانک‌ها گفته بود تبدیل دارایی‌های کم‌معامله به شکل قابل معامله، به‌تنهایی برای برخورداری از الزامات سرمایه‌ای دفتر معاملاتی کافی نیست. اهمیت این موضوع در آن است که بانک‌ها ممکن است با کاهش سرمایه‌ای که برای یک مواجهه کنار می‌گذارند، بازده معامله را افزایش دهند؛ اما نوع طبقه‌بندی، نحوه سنجش سرمایه و ریسک را تغییر می‌دهد.

بانک‌ها از ارشدیت مطالبات و وثیقه برخوردارند، اما اعمال این حقوق می‌تواند صندوق را پیش از آماده‌شدن وام‌گیرنده برای پرداخت، به تأمین نقدینگی وادار کند. فشار نیز لزوماً در همان دارایی آغاز نمی‌شود: سرمایه‌گذاری که به پول نیاز دارد ممکن است دارایی‌های دیگری را بفروشد و کاهش تأمین مالی بانکی می‌تواند نقدینگی موجود برای معاملات را کاهش دهد. به همین دلیل، حتی دارایی‌هایی مانند بیت‌کوین ممکن است بدون داشتن وام خصوصی، از پیامدهای فروش اجباری یا کاهش اعتبار اثر بپذیرند.

تصویر فعلی بازار طبق داده‌های مانیار

داده‌های بازار مانیار در زمان اعلام‌شده، یعنی اول نوامبر ۲۰۲۶، ساعت ۱۲:۵۳ تا ۱۲:۵۴ به وقت +۰۳:۳۰، چنین تصویری را نشان می‌دهد:

• موناد (MON): قیمت ۰.۰۱۹۵۹۰۶۲۳۳ دلار؛ تغییر ۲۴ساعته مثبت ۱.۷۱ درصد و تغییر هفت‌روزه منفی ۷.۲۲ درصد.
• کامپاند (COMP): قیمت ۲۰.۵۸۱۵۲۱۴۹۶۴ دلار؛ تغییر ۲۴ساعته مثبت ۱.۱۹ درصد و تغییر هفت‌روزه منفی ۹.۸۴ درصد.
• اوریجین‌تریل (TRAC): قیمت ۰.۳۵۳۹۰۵۸۱۲۳ دلار؛ تغییر ۲۴ساعته مثبت ۳.۵۵ درصد و تغییر هفت‌روزه منفی ۴ درصد.
• سنتینت (SENT): قیمت ۰.۰۲۰۰۴۹۰۷۸۲ دلار؛ تغییر ۲۴ساعته مثبت ۵.۰۸ درصد و تغییر هفت‌روزه مثبت ۱.۳۷ درصد.

این ارقام صرفاً وضعیت ثبت‌شده دارایی‌های یادشده در زمان مشخص‌شده را نشان می‌دهند و به‌تنهایی ارتباطی قطعی میان حرکت آنها و ریسک اعتبار خصوصی اثبات نمی‌کنند.