آزاد شدن امکان معامله حدود ۱.۳ میلیارد سهم اسپیس‌ایکس در ۲۲ اکتبر، ریسک مهمی را برای برنامه آوه در پذیرش سهام توکنیزه این شرکت به‌عنوان وثیقه آشکار کرده است. این سهام با قیمت پایانی ۱۴۷.۸۹ دلار در ۲۰ اکتبر، ارزشی نزدیک به ۱۹۴.۳ میلیارد دلار دارد؛ با این حال، واجد شرایط شدن برای فروش الزاماً به معنای عرضه فوری همه این سهام نیست.
آزادسازی بزرگ و اثر آن بر عرضه بازار
طبق گزارش CryptoSlate، آوه لبز یک هفته پیش از این رویداد پیشنهاد پذیرش سهام توکنیزه اسپیس‌ایکس با نماد SPCXc را به‌عنوان وثیقه در بخش V4 Equities Hub روی شبکه Base مطرح کرده بود. ارزیابی ریسک این پیشنهاد را LlamaRisk، مشاور ریسک آوه، در ۱۵ اکتبر منتشر کرد؛ اما تاریخ انتشار گزارش مالی اسپیس‌ایکس باعث شد زمان‌بندی آزادسازی بزرگ حدود دو هفته جلو بیفتد.
اسپیس‌ایکس در ۱۶ اکتبر اعلام کرد گزارش مالی خود را در ۲۰ اکتبر منتشر می‌کند. این شرکت در آن گزارش حدود ۱۴.۶ میلیارد دلار درآمد و ۴.۴ میلیارد دلار سود خالص اعلام کرد و در پی آن، حدود ۱.۳ میلیارد سهم برای معامله در ۲۲ اکتبر واجد شرایط شد. در زمان بررسی، نسخه عمومی ارزیابی LlamaRisk هنوز پنجره زمانی نوامبر را نشان می‌داد و به‌روزرسانی رسمی آن برای رویداد جدید منتشر نشده بود.
این tranche یا بخش آزادشده، حدود ۲۸ درصد از یک مجموعه قفل‌شده ۴.۶۹۱ میلیارد سهمی است و در مقایسه با ۲.۹۰۴۳ میلیارد سهم قابل معامله قبلی، می‌تواند عرضه شناور را حدود ۴۵ درصد افزایش دهد. بخش کوچک‌تری شامل حدود ۳۲۸.۴ میلیون سهم نیز در ۲۶ اکتبر آزاد می‌شود که با همان قیمت پایانی، ارزشی نزدیک به ۴۸.۶ میلیارد دلار دارد.
مقدار واقعی فروش نامشخص است. میانگین حجم معاملات روزانه اسپیس‌ایکس در ۳۰ جلسه اخیر حدود ۹۱ میلیون سهم بوده است. فروش تنها یک درصد از بخش ۱.۳۱ میلیارد سهمی، معادل ۱۳.۱ میلیون سهم یا حدود ۱.۹۴ میلیارد دلار، می‌شود؛ رقمی برابر با ۱۴ درصد حجم معاملات روزانه. فروش پنج درصدی به حدود ۷۲ درصد و فروش ۱۰ درصدی به حدود ۱۴۴ درصد حجم روزانه می‌رسد.
چرا آوه ضریب وثیقه را ۵۵ درصد پیشنهاد کرده است؟
LlamaRisk برای SPCXc ضریب وثیقه ۵۵ درصد را پیشنهاد داده است؛ سطحی پایین‌تر از ضریب ۶۵ درصدی تسلا و متا که در میان محافظه‌کارانه‌ترین دارایی‌های سهامی پشتیبانی‌شده در آوه قرار دارند. این پیشنهاد همچنین شامل پاداش نقدشوندگی اجباری حداکثر ۶.۵ درصد، صرف ریسک وثیقه ۱۰۰۰ واحد پایه، استفاده از USDC به‌عنوان دارایی قابل وام‌گیری و سقف ۳۷ هزار توکن SPCXc است.
منطق اصلی این کاهش، نوسان بالای سهام اسپیس‌ایکس و فاصله زمانی میان بازار سهام و بازارهای آنچین است. نوسان سالانه تحقق‌یافته اسپیس‌ایکس از زمان عرضه اولیه حدود ۸۱.۴ درصد بوده، در حالی که این رقم برای تسلا حدود ۵۲ درصد است. البته LlamaRisk تأکید کرده که سابقه معاملاتی اسپیس‌ایکس کوتاه است و برآورد افت شدید را با استفاده از داده سهام شرکت‌های دیگر ساخته است. نوسان ۳۰ جلسه اخیر نیز ۵۱.۸ درصد گزارش شده است.
سناریوی تنش این ارزیابی، افت ۴۱ درصدی قیمت در ساعات خارج از فعالیت بازار را در نظر می‌گیرد. با لحاظ پاداش نقدشوندگی ۶.۵ درصد و حدود ۰.۲۷۹ درصد بهره انباشته در طولانی‌ترین تعطیلی بازار، محاسبه پیشنهادی به ضریب تقریبی ۵۵.۲ درصد می‌رسد.
برای نمونه، سپرده‌گذاری هزار دلار SPCXc و دریافت ۴۰۰ دلار USDC، نسبت وام به ارزش ۴۰ درصد ایجاد می‌کند. افت ۲۷.۳ درصدی قیمت، این موقعیت را به آستانه ۵۵ درصد می‌رساند. اگر وام‌گیرنده از حداکثر ضریب پیشنهادی استفاده کند، افت قیمت می‌تواند موقعیت را مستقیماً در معرض نقد شدن قرار دهد. این سازوکار برای محافظت از وام‌دهنده طراحی شده، اما ریسک نقد شدن را بر دوش وام‌گیرنده می‌گذارد.
نقدشوندگی آنچین، نقطه حساس طرح
اسپیس‌ایکس در ۶ اوت، روز آزادسازی قبلی، ۶.۱ درصد رشد کرد، اما در حوالی رویدادهای ۲۰ اوت و ۹ سپتامبر حدود چهار درصد افت داشت. قیمت سهم در ۲۰ اکتبر ۱۴۷.۸۹ دلار بود؛ یعنی نسبت به ۱۳ اکتبر ۵.۵ درصد و در مقایسه با قیمت ۱۷۱.۹۲ دلاری ۶ اکتبر حدود ۱۴ درصد پایین‌تر. دارایی‌های خود ایلان ماسک نیز تحت قفل جداگانه‌ای قرار دارند که تا ژوئن ۲۰۲۷ ادامه دارد.
در ۱۳ اکتبر، تعداد توکن‌های SPCXc در گردش ۱۳۲۱۴ واحد و ارزش آن‌ها حدود دو میلیون دلار بود. استخر SPCXc/USDC در Aerodrome حدود ۱.۰۴ میلیون دلار نقدینگی داشت؛ از این مقدار حدود ۴۵۲ هزار دلار USDC بود و عمق استخر برای جابه‌جایی دو درصدی قیمت حدود ۳۷۰ هزار دلار برآورد شد. بیش از ۹۹ درصد معاملات نیز در همین یک استخر انجام می‌شد.
با قیمت ۱۴۷.۸۹ دلار، سقف ۳۷ هزار توکن SPCXc ارزشی حدود ۵.۴۷ میلیون دلار دارد. اگر این سقف کاملاً پر شود، ظرفیت وام‌گیری تقریبی آن نزدیک به سه میلیون دلار خواهد بود؛ یعنی فقط حدود ۰.۰۰۲۸ درصد از ارزش ۱۹۴.۳ میلیارد دلاری سهام آزادشده. بنابراین اندازه مستقیم تعهد آوه در برابر بازار سهام اسپیس‌ایکس بسیار کوچک است، اما نقدشوندگی محدود آنچین می‌تواند هنگام نقد کردن وثیقه اهمیت بیشتری از اندازه اسمی بازار داشته باشد.
اختلاف ساعت بازار سهام و وام‌دهی شبانه‌روزی
قیمت‌گذاری Chainlink در آوه به‌صورت شبانه‌روزی و پنج روز در هفته انجام می‌شود، در حالی که معاملات نزدک در ساعات مشخصی صورت می‌گیرد. در نتیجه، اگر قیمت سهم هنگام تعطیلی بازار به‌سرعت افت کند، وام‌دهندگان و نقدکنندگان ممکن است با شکاف قیمتی مواجه شوند. LlamaRisk انتظار دارد نقد کردن موقعیت‌های بزرگ‌تر به بازخرید از ناشر یا پوشش ریسک با قراردادهای پرپچوال وابسته باشد؛ هرچند مسیر بازخرید ناشر محدودیت‌های واجد شرایط بودن دارد.
در سناریوی افت ۳۰ درصدی، قیمت سهم به حدود ۱۰۳.۵۲ دلار می‌رسد و وام ۴۰۰ دلاری در برابر هزار دلار وثیقه، طبق ضریب پیشنهادی، قابل نقد شدن خواهد بود. افتی نزدیک به سناریوی تنش ۴۱ درصدی، قیمت را به حدود ۸۷.۲۵ دلار می‌رساند و اجرای هم‌زمان نقدسازی را در زمان تعطیلی بازار به چالش می‌کشد. عمق ۳۷۰ هزار دلاری صرافی غیرمتمرکز، امکان بازخرید از ناشر و پوشش با قراردادهای پرپچوال در چنین وضعیتی نقش پیدا می‌کنند.
پیشنهاد پذیرش SPCXc در بررسی‌های موجود هنوز در انتظار طی مراحل حاکمیتی بود و وام‌گیری واقعی با پشتوانه این توکن در آوه قطعی نشده است. گزارش سیتی ریسرچ در ۱۹ اکتبر، آوه را لایه‌ای برای جابه‌جایی وثیقه در بازارهای توکنیزه توصیف کرد؛ اما هم‌زمان یادآوری شد که انتقال یک دارایی به بلاک‌چین، نقدشوندگی و عوامل بنیادی خود دارایی را تغییر نمی‌دهد.
تصویر فعلی بازار آوه؛ داده‌های مانیار
بر اساس داده‌های بازار مانیار در ساعت ۱۱:۱۳ روز ۲۱ اکتبر ۲۰۲۶، قیمت AAVE برابر با ۱۵۶.۰۵۶۰۱۲۸۴۵۸ دلار بوده است. این توکن در ۲۴ ساعت ۵.۴۱ درصد افزایش و در هفت روز ۲.۲۸ درصد کاهش داشته است. این ارقام داده‌های مانیار در زمان یادشده هستند و لزوماً بازتابی از نتیجه پیشنهاد SPCXc یا وضعیت نهایی حاکمیت آوه نیستند.
